Historisk godkendelse af bitcoin spot ETF’er, men hvorfor er prisen ikke steget?
Kilde: Getty Images
Som vi berettede om i vores sidste månedsnyheder var det i slutningen af december ikke længere et spørgsmål om, hvorvidt det amerikanske finanstilsyn (SEC) ville godkende de mange bitcoin spot ETF-ansøgninger (exchange-traded fund), snarere var det et spørgsmål, hvornår dette ville ske. Den historiske dag blev d. 10. januar 2024, hvor ti bitcoin spot ETF’er så dagens lys. Allerede d. 11. januar 2024 da de finansielle markeder åbnede i USA, var ETF’erne tilgængelige for handel. Hos GL21 CAPITAL betragter vi begivenheden som historisk, ikke kun for bitcoin, men for hele kryptoindustrien. Det markerer en vigtig milepæl og giver legitimitet til bitcoin som en investeringsmulighed på linje med traditionelle aktivklasser. Vores forventninger til godkendelsen har hele tiden været at prisen på bitcoin ikke umiddelbart ville skyde i vejret men i stedet, at man om 5-10 år vil se tilbage på denne begivenhed, som en af de katalysatorer der fik bitcoin til at stige markant i markedsværdi.
Kort fortalt er de godkendte ETF’er ”spot”. Dette betyder, at der investeres 1:1 i bitcoin som det underliggende aktiv. Tidligere var de eneste ETF’er tilgængelige oftest baseret på futures kontrakter. Disse følger derfor ikke nødvendigvis den faktiske pris på bitcoin, da de har et contango element i sig. Det er derfor væsentligt mere attraktivt at investere i spot ETF’er fremfor futures-baserede ETF’er.
Som det kan ses fra nedenstående figur 1, er prisen på bitcoin faldet en smule siden starten af året, på trods af, at den har været helt op og runde ca. $47.000 i dagene op til godkendelsen. Det gode spørgsmål er derfor, hvorfor er prisen ikke steget siden?
Figur 1: Udvikling i prisen på bitcoin i januar 2024
USD, januar 2024
Kilde: CoinMarketCap
Først og fremmest er det vigtigt at forstå dynamikken de ti bitcoin spot ETF’er. Mere konkret, at forstå Grayscale Bitcoin Trust (GBTC). GBTC blev nemlig konverteret til en spot ETF på lige fod med de øvrige ni nye ETF’er. GBTC har tidligere været den typiske måde hvorpå amerikanske institutionelle investorer har fået eksponering til bitcoin, da den agerede som en form for spot ETF. Ulempen har dog været, at det ikke var muligt at trække sig fra fonden, da den var ”låst” – med en forventning om, at det en dag ville være muligt at omdanne fonden til en spot ETF og dermed åbne op for at dens investorer kunne trække deres penge ud. Dette betyder også, at GBTC forinden godkendelsen havde over 600.000 bitcoin på deres balance. Da GBTC nu ikke længere er ”låst” har det åbnet op for at mange investorer har valgt at trække sig fra fonden, hvilket betyder at GBTC skal sælge disse bitcoin. At investorerne vælger at trække sig fra GBTC kan bl.a. være fordi, at GBTC har et årligt gebyr på 1,5% og er klart den dyreste ETF, hvor den næst dyreste til reference koster 0,8%. Derudover kan der være investorer, som har investeret for flere år tilbage og nu ønsker at tage profit på deres investering.
Hvis vi ser på figur 2 nedenfor, kan vi se effekten af dette. Alle dage siden godkendelsen har GBTC solgt ud af deres bitcoin og deres samlede flow lå i de første to uger på godt -$500 mio. Dette har naturligvis skabt et stort salgspres på bitcoin, da de øvrige ni spot ETF’er ikke har absorberet dette store salgspres. Derfor har der været flere dage, hvor det samlede flow har været negativt, altså at der er solgt flere bitcoin end der er købt i ETF’erne. Status per 1. februar er, at GBTC stadig har 475.000 bitcoin på deres balance, hvor en stor andel sandsynligvis stadig mangler at blive solgt. Dog kan det bemærkes fra figur 2, at GBTC’s outflow i den seneste uge er faldet markant, hvilket kan indikere, at de helt store udtræden, som f.eks. konkursboet for FTX, har fundet sted.
Figur 2: Flow for godkendte bitcoin spot ETF’er
Mio. USD
Kilde: bitMEX research (baseret på Bloomberg)
Note: Positiv flow betyder flere køb end salg af ETF'en, mens negativ betyder det omvendte
Selvom flow og handelsvolumen for de ti ETF’er er store, er det alligevel ikke alene dette, som har påvirket markedet. Som figur 1 viser, er bitcoin steget betydeligt i pris i januar – og også i månederne før – hvorfor mange investorer, kan have valgt at tage en profit på deres investering ved at sælge. Med andre ord, så er der også andre faktorer, som har spillet ind på prisudviklingen for bitcoin efter godkendelsen, om end ETF’erne har haft stor betydning.
Når man ser på figur 2 for flowet i ETF’erne er det vigtigt at huske, at investorerne i GBTC hele tiden har været klar over, at så snart GBTC blev en spot ETF, ville de kunne trække sig. Modsat er det først for alvor nu, at de øvrige ni ETF’er kan begynde at uddanne, markedsføre og sælge deres ETF’er. Dette ind-salg er ikke bare en ”overnight” proces for kapitalforvalterne, men en længere proces, da det bl.a. kræver uddannelse af rådgivere, markedsføring og adskillige møder med potentielle investorer. Eksempelvis har BlackRock afholdt deres første webinar om Bitcoin for en udvalgt gruppe af investeringsrådgivere, som nu er klædt bedre på til at kunne rådgive om Bitcoin til deres klienter.
Da prisen ikke er steget betydeligt siden godkendelsen har kritikere været ude og sige, at godkendelsen af bitcoin spot ETF’erne har været en fiasko. Vi vil dog mene, at det modsatte gør sig gældende, nemlig at lanceringen har været en succes. Ifølge Bloomberg ETF-analytiker Eric Balchunas, blev der lanceret 500 ETF’er i hele 2023. Disse havde en samlet handelsvolumen d. 16. januar på $450 mio. Den mest handlede ETF havde en volumen på $45 mio. Mange af disse ETF’er har vel og mærke flere måneder bag sig. Kigger vi på handelsvolumen alene for BlackRock’s ETF (IBIT) har denne end højere handelsvolumen end alle disse 500 ETF’er. Derudover kommer at omtrent halvdelen af de 500 ETF’er har under en halv million dollar i handelsvolumen. Selv den mindste handlede ETF fra WisdomTree, slår alligevel over 95% af de 500 ETF’er. Ser man på alle nøgletallene såsom handelsvolumen, antal handler, flow, medieomtale, osv. så er der tale om en bragende succes – uden sammenligning.
En anden mere teknisk måde at se på, om der er tale om en succes, kan være at se på hvor efficiente ETF’erne er i at følge den faktiske pris på det underliggende aktiv, bitcoin. Dette tal er relevant at se på, da lavere premium/discount giver investorer mere sikkerhed i, at det de agter at købe også har en retvisende værdi. Som det kan ses fra figur 4 nedenfor, var der efter handlen d. 14. januar tale om, at næsten alle ETF’erne havde en købspris svarende til værdien af de underliggende bitcoin. De største ETF’er, IBIT og FBTC havde hhv. 0,1% og 0,0% i premium/discount, mens BTCO og BRRR var lidt højere på hhv. 0,5% og 0,4%.
Figur 3: %-vis premium eller discount for de ti bitcoin spot ETF’er
Ticker, udsteder og %
Kilde: Bloomberg
Slutteligt er det værd at drage en sammenligning mellem bitcoin og guld spot ETF’er. Den første guld spot ETF (SDPR) blev lanceret i november 2004, mens BlackRocks iShares Gold Trust blevet lanceret i 2005. Disse ETF’er var bl.a. med til at skabe og vækste guld ETF-markedet, som på otte år fik prisen på guld til at stige med 400%. Som det kan ses fra nedenfor figur 4, så er der gået noget tid før prisen for alvor er begyndt at stige. Med andre ord, så har det taget noget tid før at investeringsrådgivere og investorer er blevet uddannet og vejledt i, hvorfor en guld ETF allokering kunne give mening. Andre faktorer har også i større og mindre grad haft indvirkning på udviklingen i prisen, som f.eks. finanskrisen i 2008, men konklusionen er ikke til at ændre, nemlig at prisstigningen har været langsigtet fremfor en her-og-nu stigning.
Figur 4: Udvikling i gulds pris
USD per ounces, 1980 til 2024
Kilde: Gold.org
Vores forventninger til bitcoin er derfor også at prisen ikke umiddelbart skyder i vejret på kort sigt, men vores bud er, at man om 5-10 år vil se tilbage på denne begivenhed, som en af de katalysatorer der fik bitcoin til at stige markant i markedsværdi. Med denne godkendelse, der på sigt vil medføre et efterspørgselspres og med den kommende bitcoin halvering, der vil halvere det løbende udbud, så mener vi, at 2024 bliver et rigtig godt år for kryptoindustrien.
Godkendelse af bitcoin spot ETF kan åbne dørene for ether spot ETF
Efter det amerikanske finanstilsyn, SEC, d. 10. januar godkendte de første bitcoin spot ETF’er, er det naturlige spørgsmål at stille – hvornår bliver en ether spot ETF så godkendt?
Ethereum’s kryptoaktiv, ether, er det andet største aktiv målt på markedsværdi og vil derfor være den naturlige efterfølger som en spot ETF. SEC har allerede i 2023 modtaget en håndfuld ether spot ETF-ansøgninger fra bl.a. Fidelity og BlackRock, men eksperter er ikke enige om, hvornår disse kan forventes at blive godkendt.
Bloomberg Intelligence-analytiker James Seyffart har udtalt, at han mener, der er 60% chance for, at SEC vil godkende de potentielle ETF'er i maj 2024. Han mener, at hvis SEC ønsker at gå samme vej som med bitcoin, hvor de godkendte alle fyldestgørende ansøgninger på samme tid, så vil det højest sandsynligt ske d. 23. maj 2024 - medmindre SEC finder en måde at afvise eller forsinke hele processen på.
Den britiske multinationale bank Standard Chartered mener ligeledes, at ether spot ETF'er snart kan ses på de finansielle markeder. Analytikere fra banken tror på, at godkendelsen vil falde ved deadline d. 23. maj 2024, med begrundelsen at SEC vil benytte samme strategi og proces for ether-ansøgningerne, som de gjorde for bitcoin, da der delvist er store strukturelle ligheder mellem de to.
Scott Johnsson, generalpartner hos Van Buren Capital, mener også, at godkendelsen af en ether spot ETF "næsten er garanteret" på lang sigt.
Investeringsbanken TD Cowen mener modsat, at der en meget længere vej for en ether ETF og forventer ikke godkendelse i 2024. Ifølge analytiker for TD Cowen, Jaret Seiberg, så er beslutningen om en ether spot ETF af større politisk karakter end bitcoin beslutningen. Banken tror derfor, at vi først skal frem i slutningen af 2025 eller tidligt i 2026, før der kommer en godkendelse. Begrundelsen går på, at formanden for SEC, Gary Gensler, vil indsamle viden og erfaring om de nylig godkendte bitcoin spot ETF’er inden en ny runde af godkendelser kan finde sted. Jaret Seiberg har udtalt, at "TD Cowen (red.) tror ikke, at der er nogen upside for SEC-formand Gary Gensler ved at godkende en ether spot ETF, givet hvor oprørte progressive demokrater var over godkendelsen af en bitcoin spot ETF tidligere på måneden”.
Selvom ether spot ETF’erne kan finde meget inspiration i de nylig godkendte bitcoin spot ETF’er, så er det alligevel en relativ umoden diskussion kontra bitcoin, som har taget flere år om at blive godkendt. For bitcoin spot ETF’erne har der været indsendt ansøgninger af flere omgange og været en retssag, hvor SEC endte med at tabe. SEC-kommissær Hester Peirce har tidligere udtalt, at SEC ikke planlægger at stå over for endnu en retssag, før de godkender et produkt som en ether spot ETF – og har i den forbindelse udtalt, at SEC vil "anvende præcedens", selvom hun ikke konkretiserede nogen tidsramme.
Det korte svar på det indledende spørgsmål, hvornår bliver en ether spot ETF så godkendt, er ikke entydigt, men markedets holdning er på nuværende tidspunkt overvejende til at en beslutning kan finde sted i slutningen af maj 2024, med usikkerheden om, at det ikke er garanteret, hvorvidt beslutningen nødvendigvis er en godkendelse.
Finanstilsynet i Hong Kong modtager ansøgning om bitcoin spot ETF
Kun uger efter bitcoin spot ETF’er er godkendt i USA, er der nu indsendt den første ansøgning til finanstilsynet i Hong Kong, Securities and Futures Commission (SFC).
Harvest Hong Kong - en af Kinas største kapitalforvaltere - indsendte en ansøgning om en bitcoin spot ETF til Hong Kongs SFC d. 26. januar ifølge mediet Tencent News. Mediet berettede ligeledes om, at den SFC aktivt arbejder på at fremskynde godkendelsesprocessen for ETF'er i landet med målsætningen om at lancere den første Hong Kong bitcoin spot ETF efter det kinesiske nytår d. 10. februar.
SFC vil sandsynligvis følge en lignende tilgang som det amerikanske finanstilsyn (SEC) og godkende flere spot ETF'er samtidig for at sikre en ligeværdig konkurrence. Selvom Harvest måske er den første ansøger, til en bitcoin spot ETF, vil de sandsynligvis snart ikke være den eneste. Adskillige regionale finansielle institutioner har vist interesse i at lancere en bitcoin spot ETF i 2024. Cointelegraph kunne d. 19. januar skrive en artikel om, at mindst 10 finansielle institutioner i landet arbejdet aktivt på at lancere en bitcoin spot ETF. Finansielle giganter som Venture Smart Financial Holdings har allerede sat første kvartal af 2024 som deres mål for lanceringen af spot ETF'en.
Flere eksisterende kryptovirksomheder, der har lanceret futures-baserede krypto-ETF'er i Hongkong, forventes også at være blandt fremtidige ansøgere til bitcoin spot ETF’erne. Samsung Asset Management, der lancerede Samsung Bitcoin Futures ETF i 2023, har angiveligt udtalt, at de ikke ville "udelukke muligheden for at udforske lanceringen af en spot ETF."
Hong Kong er i løbet af de seneste par år blevet et af de førende kryptodestinationer i Asien takket være dens regulatoriske pro-krypto-tilgang. SFC skabte bl.a. kryptofokuserede reguleringer i 2023, hvilket tillod institutionelle og detailinvestorer at deltage i kryptoaktiviteter. Selv før den amerikanske SEC godkendte den første bitcoin spot ETF, åbnede Hong Kongs SFC døren for krypto-baserede ETF'er ved at udtrykke åben- og parathed til at modtage ansøgninger af forskellige fonde, herunder spot ETF'er og eksisterende krypto-futures ETF'er.
Godkendelsen af en bitcoin spot ETF i Hong Kong er interessant af flere årsager. Selvom godkendelsen i USA sandsynligvis er den største blåstempling bitcoin kan få, viser det alligevel en stigende international anerkendelse af bitcoin som en legitim investeringsklasse. Når en betroet finansiel myndighed som SFC agter at godkende en spot ETF, øger det legitimiteten og accepten af bitcoin som en finansiel aktivklasse. Derudover vil en spot ETF i Hong Kong, ligesom i USA, gøre det lettere for institutionelle investorer at investere i aktivklassen. Institutionel adoption er ofte anset for at være en katalysator for prisstigninger og markedsmodenhed. Slutteligt kan nævnes, at det også kan indikere en positiv trend i regulatoriske holdninger til kryptoaktiver som aktivklasse globalt. Når flere lande godkender krypto spot ETF'er, kan det skabe et mere sammenhængende og reguleret globalt kryptomarked. Generelt set kan godkendelsen af en eller flere bitcoin spot ETF’er i Hong Kong altså være en indikation af en voksende accept og modenhed inden for kryptomarkedet.